Nyereséges a vállalkozás, még sincs pénz? – A forgótőke szerepe a vállalkozás finanszírozásában

Egy vállalkozás eredménykimutatása nyereséget mutat, az árbevétele növekszik, működése látszólag sikeres – a bankszámlán mégis egyre kevesebb pénz van. Hogyan lehetséges ez?

A kérdés elsőre ellentmondásosnak tűnhet, valójában azonban egyáltalán nem ritka helyzet. A számviteli eredmény, a cash flow és a vállalkozás likviditása egymással szorosan összefüggő, de nem azonos fogalmak.

A különbség megértésének egyik kulcsa a forgótőke, illetve annak változása.

A nyereség nem azonos a pénzzel

Érdemes egy alapvető különbséggel kezdeni.

Egy vállalkozás attól, hogy nyereséges, még nem feltétlenül rendelkezik ugyanabban az időpontban a nyereségének megfelelő összegű pénzeszközzel.

Ennek egyik oka, hogy a számvitelben a bevételek és ráfordítások elszámolása nem feltétlenül esik egybe a hozzájuk kapcsolódó pénzmozgások időpontjával.

A számvitelről szóló 2000. évi C. törvény összemérés elve alapján az adott időszak bevételeit és az azokhoz kapcsolódó költségeket, ráfordításokat a pénzügyi teljesítéstől függetlenül kell figyelembe venni.

Ha például egy vállalkozás decemberben 20 millió forint értékben értékesít árut 60 napos fizetési határidővel, az értékesítés árbevétele – a számviteli elszámolás feltételeinek fennállása esetén – már az adott üzleti év eredményében megjelenhet, miközben a vevő csak a következő évben fizeti ki a számlát.

Az árbevétel és annak eredményhatása tehát már megjelenhetett, miközben az ellenérték még követelésként szerepel a mérlegben, és pénzügyileg csak később folyik be.

Hasonló jelenség figyelhető meg a készleteknél is. A vállalkozásnak gyakran előbb kell beszereznie vagy előállítania az értékesítéshez szükséges készleteket, mint ahogy azok értékesítéséből pénzbevétel keletkezik.

Ezért fontos különválasztani három fogalmat:

• eredmény: a bevételek és ráfordítások különbsége;
• cash flow: a pénzeszközök be- és kiáramlását, illetve változását mutatja;
• likviditás: azt fejezi ki, hogy a vállalkozás képes-e esedékes fizetési kötelezettségeit megfelelő időben teljesíteni.

Egy vállalkozás tehát lehet egyszerre nyereséges és likviditási nehézségekkel küzdő.

Mi a nettó forgótőke?

A nettó forgótőke egyik általánosan használt meghatározása:

Nettó forgótőke = forgóeszközök − rövid lejáratú kötelezettségek

A mutató a vállalkozás rövid távú pénzügyi helyzetének egyik fontos jelzőszáma.

A pozitív nettó forgótőke azt jelenti, hogy a forgóeszközök értéke meghaladja a rövid lejáratú kötelezettségekét. Negatív érték esetén ezzel szemben a rövid lejáratú kötelezettségek állománya magasabb a forgóeszközökénél.

Ebből azonban önmagában még nem szabad arra következtetni, hogy a vállalkozás pénzügyileg egészséges vagy problémás.

A mutató értékeléséhez ismerni kell többek között:

• az üzleti modellt;
• az ágazati sajátosságokat;
• a készlet- és vevőforgás sebességét;
• a szállítói fizetési feltételeket;
• a finanszírozás szerkezetét;
• és különösen a mutató többéves változását.

Egyetlen mérlegadat önmagában rendszerint kevesebbet mond, mint annak összetétele és tendenciája.

Nettó forgótőke és működési forgótőke – nem ugyanazt mutatják

A pénzügyi elemzésnél célszerű különbséget tenni a klasszikus nettó forgótőke és a működéshez kapcsolódó forgótőke között.

A nettó forgótőke számításakor a forgóeszközök és a rövid lejáratú kötelezettségek teljes állományából indulunk ki.

Ha azonban arra vagyunk kíváncsiak, hogy a vállalkozás napi működése mennyi tőkét köt le, célszerű elkülöníteni a működési tételeket a finanszírozási jellegű tételektől.

Egyszerűsített megközelítésben a működési forgótőke gyakran az alábbi képlettel közelíthető:

vevőkövetelések + készletek − szállítói kötelezettségek

Ez a képlet jól szemlélteti a legfontosabb összefüggést, de részletes vállalati elemzésben ennél szélesebb körű megközelítés lehet szükséges.

Ilyenkor valamennyi, a működéshez kapcsolódó, nem pénzeszköz jellegű forgóeszközt és nem kamatozó rövid lejáratú működési kötelezettséget célszerű figyelembe venni.

Ide tartozhatnak például egyes egyéb követelések, vevőktől kapott előlegek vagy más működési kötelezettségek is.

A pénzeszközöket, pénzügyi befektetéseket és a kamatozó finanszírozási kötelezettségeket a vállalatértékelési célú működési forgótőke meghatározásakor jellemzően külön kezeljük.

A két megközelítés tehát más kérdésre ad választ.

A klasszikus nettó forgótőke elsősorban a rövid távú pénzügyi helyzet vizsgálatában hasznos, míg a működési forgótőke azt segít megérteni, hogy a vállalkozás működési ciklusa mennyi pénzügyi forrást köt le vagy éppen szabadít fel.

Miért fogyaszthat pénzt a növekedés?

A növekedésre általában egyértelműen pozitív jelenségként gondolunk: több árbevétel, több ügyfél, nagyobb forgalom.

Pénzügyi szempontból azonban a növekedést sok esetben előre meg kell finanszírozni.

Egy kereskedelmi vagy termelő vállalkozásnak a nagyobb értékesítéshez például:

• több készletre lehet szüksége;
• nagyobb vevőkövetelés-állományt kell finanszíroznia;
• növekedhetnek a működés egyéb előfinanszírozási igényei;
• miközben a szállítói finanszírozás nem feltétlenül emelkedik ugyanolyan mértékben.

Így előfordulhat, hogy a vállalkozás árbevétele és eredménye növekszik, miközben a működés egyre több pénzt köt le.

Vagyis a növekedés nemcsak eredményt teremthet, hanem finanszírozási igényt is generálhat.

Nézzünk egy egyszerű példát

Tegyük fel, hogy egy vállalkozás éves árbevétele 500 millió forintról 600 millió forintra nő.

Ez önmagában kedvező fejleménynek tűnik.

A növekedéssel párhuzamosan azonban:

• a vevőkövetelések állománya 25 millió forinttal nő;
• a készletek állománya 10 millió forinttal emelkedik;
• a szállítói kötelezettségek pedig csak 5 millió forinttal növekednek.

Egyszerűsítve a működési forgótőke növekedése:

25 + 10 − 5 = 30 millió Ft

Ez azt jelenti, hogy – minden más tényezőt változatlannak feltételezve – a növekedés 30 millió forint többletforrást kötött le a működésben.

A vállalkozás ettől még lehet nyereséges.

A pénz egy része azonban a vevőkövetelésekben és a készletekben jelenik meg, nem pedig a bankszámlán.

Ez az egyik lehetséges magyarázata annak a sok vállalkozásnál megfigyelhető helyzetnek, hogy:

„Nő az árbevételünk, nyereségesek vagyunk, mégis egyre több finanszírozásra van szükségünk.”

Nem mindegy, milyen gyorsan fizetnek a vevők

A forgótőkeigény egyik meghatározó eleme a vevőkövetelések alakulása.

Ha az árbevétel például 10 százalékkal nő, miközben a vevőkövetelések 30 százalékkal emelkednek, érdemes megvizsgálni ennek okait.

Állhat mögötte például:

• hosszabb vevői fizetési határidő;
• romló fizetési fegyelem;
• megváltozott vevőállomány;
• néhány nagyobb vevő jelentős követelésállománya;
• lejárt vagy nehezebben behajtható követelések felhalmozódása.

Ezért a követelések összegét önmagában nem elegendő vizsgálni.

A valódi kérdés inkább az, hogy a követelésállomány hogyan változik az árbevételhez képest, és mennyi idő alatt fizetnek ténylegesen a vevők.

A túl nagy készlet is pénzt köt le

Hasonló a helyzet a készletekkel.

Egy növekvő vállalkozásnál természetes lehet, hogy a készletállomány is emelkedik. Nem mindegy azonban, hogy ez az értékesítés növekedésével arányosan történik-e.

Ha az árbevétel stagnál, miközben a készletállomány folyamatosan nő, az jelezhet:

• lassuló készletforgást;
• túlzott beszerzést;
• lassan mozgó vagy nehezen értékesíthető termékeket;
• nem megfelelő készlettervezést;
• egyes esetekben ugyanakkor tudatos, például szezonális készletfelhalmozást is.

Itt sem önmagában a magas vagy alacsony készletérték a döntő, hanem annak oka, összetétele és változási iránya.

A szállító is finanszírozhatja a működést

A szállítói kötelezettségek a vevőkövetelésekhez és készletekhez képest fordított irányban hatnak a működési forgótőkére.

Ha a vállalkozás az árut vagy szolgáltatást már megkapta, de annak ellenértékét csak később kell kifizetnie, akkor a szállító átmenetileg finanszírozza a vállalkozás működését.

Ez csökkentheti a működés saját finanszírozási igényét.

A szállítói állomány növekedése azonban önmagában itt sem feltétlenül pozitív.

Más a helyzet, ha a növekedés kedvezőbb fizetési feltételekből vagy nagyobb beszerzési volumenből ered, és egészen más, ha azért nő a szállítói tartozás, mert a vállalkozás likviditási problémák miatt késedelmesen fizet.

Ugyanaz a mérlegsor tehát két teljesen eltérő gazdasági helyzetet is tükrözhet.

A negatív működési forgótőke mindig probléma?

Nem feltétlenül.

Vannak olyan üzleti modellek, amelyek természetes módon alacsony vagy akár negatív működési forgótőkével működhetnek.

Ilyen lehet például az a vállalkozás, amely a vevőitől azonnal vagy előre megkapja az ellenértéket, miközben beszállítóinak csak később kell fizetnie.

Ebben az esetben a működés egy részét gyakorlatilag a vevőktől kapott pénz, illetve a szállítói fizetési határidő finanszírozza.

A negatív működési forgótőke tehát önmagában nem feltétlenül kedvezőtlen.

Egészen más értékelést igényel ugyanakkor, ha a negatív helyzet azért alakul ki, mert a rövid lejáratú kötelezettségek likviditási nehézségek következtében halmozódnak fel.

Ismét ugyanoda jutunk:

egy pénzügyi mutató önmagában ritkán elegendő. Az üzleti modell, a mutató összetétele és annak többéves tendenciája együtt ad értelmezhető képet.

Mire érdemes figyelni a beszámolókban?

A forgótőke elemzésekor célszerű több üzleti év adatait egymás mellé helyezni.

A rendelkezésre álló beszámoló részletezettségétől függően további vizsgálatot indokolhat például, ha:

• a vevőkövetelések tartósan gyorsabban nőnek az árbevételnél;
• romlik a követelések forgási sebessége;
• a készletállomány az értékesítésnél lényegesen gyorsabban növekszik;
• romlik a készletek forgási sebessége;
• jelentősen nő a rövid lejáratú kötelezettségek állománya;
• a szállítói tartozások növekedése mögött fizetési késedelem áll;
• a vállalkozás nyereséges, miközben a működési cash flow tartósan gyenge, illetve a mérlegadatok alapján jelentős működési forráslekötés azonosítható;
• a növekedéssel párhuzamosan egyre nagyobb külső finanszírozási igény jelentkezik.

Fontos ugyanakkor, hogy ezek egyike sem jelent automatikusan problémát.

A beszámoló inkább jelzéseket ad, amelyek alapján az egyes területek részletesebb vizsgálata indokolttá válhat.

Azt is figyelembe kell venni, hogy a közzétett beszámolók információtartalma nem minden vállalkozás esetében azonos. Az egyszerűsített éves beszámoló például összevontabb adatokat tartalmaz, és a számviteli törvény alapján ahhoz nem kapcsolódik minden esetben olyan részletezettségű cash-flow információ, mint az éves beszámolóhoz.

Ezért a pénzügyi elemzésnél fontos különválasztani azt, amit a közzétett adatokból közvetlenül meg lehet állapítani, attól, amihez már további főkönyvi, analitikus vagy vezetői információ szükséges.

Miért fontos mindez egy vállalkozás értékelésénél?

A forgótőke nemcsak a napi pénzügyi működés szempontjából fontos, hanem a vállalatértékelésben is.

A diszkontált cash flow, vagyis a DCF-alapú értékelés a vállalkozás jövőben várható szabad cash flow-jából indul ki.

Ennek egyik fontos eleme a működési forgótőke változása.

Ha a vállalkozás növekedéséhez tartósan több követelést és készletet kell finanszírozni, miközben ezt nem ellensúlyozza a működési kötelezettségek megfelelő növekedése, akkor a működési forgótőke emelkedése pénzügyi forrást köt le.

Ez csökkenti a szabad cash flow-t.

Fordított esetben, amikor a működési forgótőke csökken és abból forrás szabadul fel, annak pozitív cash-flow hatása lehet.

Ezért egy növekedési pályára épülő cégértékelés túlzott vállalatértéket eredményezhet, ha az árbevétel és az eredmény növekedésével számol, de figyelmen kívül hagyja a növekedés finanszírozásához szükséges forgótőkét.

A vállalkozás értéke szempontjából tehát nemcsak az fontos, hogy képes-e növekedni, hanem az is, hogy mennyi tőkét igényel ez a növekedés.

Két hasonló jövedelmezőségű vállalkozás értéke között ezért érdemi különbség lehet, ha az egyik lényegesen nagyobb forgótőke-finanszírozást igényel ugyanazon növekedés eléréséhez.

Mit érdemes ebből vállalkozóként hazavinni?

Talán a legfontosabb gondolat az, hogy a nyereség, a növekedés és a megfelelő likviditás nem ugyanaz.

Egy gyorsan növekvő, nyereséges vállalkozás is kerülhet finanszírozási nyomás alá, ha túl sok pénz kötődik le követelésekben vagy készletekben.

Ezért egy beszámoló elemzésekor nem célszerű egyetlen számot – például az árbevételt, az adózott eredményt vagy a saját tőkét – önmagában értékelni.

Érdemes inkább azt vizsgálni:

Mi változott?

Miért változott?

Milyen más pénzügyi adatok változtak vele együtt?

És milyen tendencia rajzolódik ki több év alatt?

Ez a szemlélet segíthet abban, hogy a beszámoló ne pusztán egy lezárt üzleti év kötelező dokumentuma legyen, hanem a vezetői döntések egyik valódi információforrásává váljon.

Kapcsolódás a GlobalTaxAI elemzéseihez

A GlobalTaxAI pénzügyi elemzéseinek egyik alapelve, hogy a beszámoló adatait nem kizárólag egyetlen üzleti év statikus értékei alapján vizsgálja.

A mérlegelemzés során a többéves tendenciák, a jövedelmezőség, a likviditás, az eladósodottság és más pénzügyi összefüggések együttes értékelése adhat árnyaltabb képet a vállalkozás helyzetéről.

A cégértékelés során pedig a működési forgótőke változásának azért is jelentős szerepe van, mert a növekedéshez szükséges többletforrás befolyásolja a vállalkozás szabad cash flow-ját, ezen keresztül pedig az indikatív vállalatértéket.

A pénzügyi elemzés célja ezért nem pusztán néhány mutató kiszámítása.

A valódi kérdés az, hogy:

mit mondanak egymással összefüggésben a vállalkozás számai?

A több év adatain alapuló elemzés abban segíthet, hogy felismerhetők legyenek azok a tendenciák és összefüggések, amelyek egyetlen üzleti év számaiból még nem feltétlenül láthatók.

Jelen cikk általános tájékoztató jellegű, nem minősül egyedi pénzügyi, számviteli, befektetési vagy vállalatértékelési tanácsadásnak. Egy vállalkozás pénzügyi helyzetének és értékének megítéléséhez az adott társaság egyedi körülményeinek és a rendelkezésre álló pénzügyi információknak a részletes vizsgálata szükséges.